Таможенные тарифы. Инфляция. Экономический хаос.
«Поехали», — говорит Майлз Льюис, управляющий портфелем уникальных акций. Он считает, что эти акции лучше, чем в среднем, подготовлены к тому, чтобы пережить непростые времена, которые переживает экономика США.
Экономическая рецессия? Это подтолкнет покупателей спортивных товаров перейти из дорогих магазинов в более дешевые сети, которые они предпочитают. Процентные ставки растут? Более крутая кривая доходности пойдет на пользу уважаемому сберегательному банку, в котором Льюис владеет долей. Экономическая неопределенность? Муниципалитетам будет сложно продавать облигации, поэтому они будут иметь дело с тем страховщиком облигаций, которого он предпочтет.
Льюис управляет 1.5 миллиардами долларов, большая часть которых находится в фонде Royce Small-Cap Total Return Fund. У каждой из 60 акций фонда своя история, но есть и существенный потенциал роста. Малые компании больше ориентированы на внутренний рынок, чем транснациональные компании из индекса S&P 500. «Они более защищены от ответных пошлин и деглобализации», — говорит Льюис.
Еще одним попутным ветром может стать тот факт, что такие акции, как те, которыми владеет Льюис, опоздали на восстановление. За 16 лет, прошедших после финансового кризиса, победителями на Уолл-стрит стали крупные растущие компании. Компания по управлению финансами, основанная Чарльзом Ройсом 53 года назад, расположена через дорогу от рынка.
Средняя рыночная капитализация компаний с малой капитализацией в тысячу раз меньше, чем у Apple. Кроме того, он дешев: его акции торгуются по цене, в 13 раз превышающей конечную прибыль, по сравнению с 21 раз для S&P 500 (оба расчета не включают компании, которые терпят убытки).
Для Луи было бы лучше, если бы его акции не были такими дешевыми. Как и большинство фондов в линейке Ройса, его фонд, после вычета годовой комиссии в размере 1.2%, может похвастаться доходностью, которая превзошла эталонный показатель с момента его создания (для данного фонда это произошло в 1993 году). Но этого недостаточно. Когда инвесторы сравнивают результаты не с индексом стоимости компаний малой капитализации, а с S&P 500, они чувствуют, что упускают возможность. Ежегодно в течение последнего десятилетия издание Morningstar сообщало, что из паевых инвестиционных фондов Royce уходит больше активов, чем приходит.
«Для акций компаний с большой капитализацией типично иметь десятилетие опережающей динамики, за которым следует десятилетие разворота», — говорит Льюис. Однако нынешняя тенденция к высокому росту представляет собой статистическую крайность. Рассчитайте это отношение: совокупная стоимость пяти крупнейших компаний на рынке (Microsoft, Apple и т. д.) к совокупной стоимости 2000 компаний в индексе Russell 2000. Десять лет назад это соотношение составляло чуть больше 1 к 1. Сейчас оно чуть меньше 5 к 1.
Возможно, в этом году чары дешевых акций будут развеяны. Перебои в международной торговле не могут быть выгодны Apple, учитывая ее тесное взаимодействие с Китаем как в сфере производства, так и продаж. Это не должно беспокоить компанию UFP Industries из Мичигана, которую выбрал Льюис и которая производит поддоны для местных заводов.
Антиамериканские настроения не повредят International General Insurance Holdings. Эта таинственная иорданская компания страхует экзотические риски в экзотических местах (недавний иск: убыток в результате отмены концерта в Венеции после того, как солист надышался дымом от пожара на концерте в Париже). Крупнейшим активом фонда является International General.
За Academy Sports & Outdoors стоит правдоподобная и пока что несколько выдуманная история. Эта розничная сеть представляет собой версию магазина спортивных товаров Дика для бедных. Льюис считает, что слабая экономика и рост цен, вызванный тарифами, в обеих компаниях заставят покупателей торговать. Его центр находится под водой, но он за него держится. Аргументы в пользу этой нестандартной ставки стали еще более весомыми теперь, когда коэффициент P/E Академии в два раза ниже, чем у Дика.
Инвесторы, вкладывающие средства в стоимость, отдают предпочтение компаниям, акции которых торгуются по низким коэффициентам прибыли или чистой стоимости. К сожалению, у дешевых акций есть недостатки. Луи сохраняет Advance Auto Parts, которая выглядит жалко по сравнению с AutoZone. Возможно, обеим компаниям придется поднять цены, чтобы справиться с тарифами, но обе они, скорее всего, выиграют, поскольку водители, оставшиеся без средств к существованию, продолжат ездить на своих ветхих автомобилях. AutoZone зарабатывает деньги. Продвижение в красной зоне. Цена неисправного ритейлера составляет по отношению к выручке одну десятую стоимости AutoZone. Льюис описывает его как «плохой дом в отличном районе». Кто-нибудь это исправит.
Недостатком Hingham Institution for Savings, основанного в 1834 году, является его устаревшая бизнес-модель краткосрочного заимствования (депозиты) и долгосрочного кредитования (коммерческая ипотека). Когда два года назад кривая доходности перевернулась, прибыль упала, акции рухнули, и на рынок вышел Льюис. Он был готов игнорировать колебания доходов. Семья, управляющая этим банком, увеличила его балансовую стоимость в 27 раз за 32 года.
Компания Assured Guaranty занимается обеспечением выпусков муниципальных облигаций с низким рейтингом, на которые могут возникнуть трудности с поиском покупателей. Ее недостатком является неудовлетворительная рентабельность капитала, и Уолл-стрит наказывает компанию ценой акций на 23% ниже балансовой стоимости. Страховая компания превратила эту проблему в выгоду, использовав свой обильный денежный поток для выкупа акций по цене ниже балансовой стоимости. «Это каннибализм», — говорит Льюис. За последнее десятилетие Assured сократила количество акций в обращении на 63% и увеличила балансовую стоимость на акцию на 152%.
Игра со страхованием облигаций замыкает круг Луи. Окончив колледж Уильяма и Мэри, он поступил на работу в MBIA, крупнейшую в то время компанию по страхованию облигаций. Его работа, которая привела его обратно в родной город Новый Орлеан, заключалась в решении проблем в муниципальных образованиях, пострадавших от урагана Катрина. Вскоре и сама MBIA оказалась в затруднительном положении. Ее акции рухнули на 97%.
Льюис, которому сейчас 46 лет, сбежал из дома, чтобы получить степень по бизнесу в Корнеллском университете, и устроился на работу в American Century, где занимался исследованием акций компаний малой капитализации, начав работу в Канзас-Сити, штат Миссури. Успешный послужной список позволил этому продавцу фондов пять лет назад получить работу в компании Royce Investment Partners на Манхэттене, контрольный пакет которой сейчас принадлежит Франклину Темплтону. (Основатель Чарльз Ройс, 85 лет, прекратил управлять деньгами, но остается наблюдателем.)
Помимо засухи на рынке акций компаний с малой капитализацией, Льюису и его коллегам приходится иметь дело с еще одной проблемой: сейчас в моде индексные фонды. Он признает, что пассивное инвестирование трудно превзойти при инвестировании в крупные компании. Насколько легко превзойти рынок по акциям Apple, когда за ними наблюдают 53 аналитика? Но он не готов уступать позиции индексаторам с такими акциями, как Hingham, которые не имеют аналитического покрытия. Говоря от имени остатков активного руководства малого бизнеса, он говорит: «Мы — последние, кто выстоял».
